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I、商业逻辑：以交易为生的互联网券商，PFOF收入模式有隐患
从收入结构可见，交易收入保持在80%左右。
其中期权（option）和加密货币（Cryptos）占比非常高，二者今年Q1占总交易收入比重68%，Q2占比高达88%，主要由于加密货币收入环比暴增165%——相比其他互联网券商，Robinhood更像一个大赌场。
当然，meme股和加密货币的热潮，也反映了美中下层对于现有体系的强烈不满。
PFOF（订单流收费）模式有较大隐患：Robinhood不收取交易手续费/佣金，但是以PFOF，也即订单流返点的模式向上游做市商收费。原理是将客户的订单信息打包给做市商，然后做市商将订单输入到自家算法后通过微调出价要价赚取利润，而部分利润会分给Robinhood。
2020年来自PFOF和交易返利的收入占到了Robinhood总收入的75%，包括Citadel在内的四大做市商占收入的59%；21Q1该比例达到81%。如果该模式被监管，Robinhood将面临巨大损失。目前相关政策并没有落地，今年2月18日有听证会，只是先提出了提高准备金的要求。
II、Q2财报分析
新季度财报营收超华尔街预期，但由于预期增速放缓，加密货币不确定性高等因素，Robinhood股价周三盘后跌超9%。
如图可见Robinhood用户量特别大，但ARPU（平均用户贡献营收），用户人均资产显著低于其他同行，背后反映用户偏低端。结合前文分析，大量Robinhood用户赌性很重，追求暴富神话。
具体来看，Robinhood Q2营收5.65亿美元，同比增长131%，超过市场预期的5.59亿美元。交易收入4.51亿美元，其中加密货币占约52%，而加密货币交易中，狗狗币占比高。管理层警示如果狗狗币交易量下降，将对其产生负面影响。
入金用户数2250万，同比增长130%；MAU2130万，同比增长109%。入金用户增速高于MAU，因为有一定比例用户没有交易习惯或流失。资产管理规模1020亿美元，同比增长205%。人均资产4500美元，与20年数据相当——Robinhood核心用户画像没有太多改变。
对比分析营收和成本增速，营收总计5.65亿美元，同比增长131%。
1.做市商成本增加32%，显著低于营收——规模效应提升。
2.营销成本增长116%，比营收增速略低，主要体现品牌效应，和营销效率提升（后文继续分析）。
3.研发成本增加246%——大量烧钱做技术（年初GME轧空时宕机，数据显示错误等问题），长期来看是个好事，比如富途保持大量研发投入，往后用户体验和利润水平有非常高的天花板。
4.运营成本增长232%，综合管理成本增长187%，均高于营收增长——烧钱扩张阶段。
III、前瞻
（1）拉新成本与收益
目前Robinhood仍处于大量烧钱扩张的阶段，那么烧钱能烧出结果吗？可以从拉新成本与收益来看。
平均拉新成本由19年53美元降低至20年20美元，在21Q1进一步降低至15美元，Q2数据为20.9美元。Q1数据异常低主要由于WSB论坛带动散户史诗级轧空，爆炒加密货币等，Robinhood没费什么功夫营销却成最大赢家。
19年，每月拉新用户平均成本回收期约13个月；这一数值在20年减少为5个月，主要与疫情、广告效率提升相关（RRP：拉新项目，主要以赠送股票给拉新者为主，价值2.5美元至225美元不等）。
也就是说，目前Robinhood只要拉到新用户就能够变现，并且回收期很短。背后的逻辑也在于炒股/炒币（赌博）这生意黏性很强，沾上了基本就出不来——人性中总是蕴含赌性。
通过测算Robinhood的累计净存款（Cumulative Net Deposits），2017年1月至2020年12月31日，平均净存款在使用12个月后上涨3.3倍，24个月后上涨4.1倍。
（2）潜在风险
如前所述，PFOF模式存在很大变数，需要跟进政策情况（周期可能较长）。另外，加密货币的高波动、潜在的监管等也给Robinhood营收带来不确定性。
